金龙策略(四大神龙之五爪金龙)

时间：2023-04-22 浏览：36 分类：网络

文 | 陈之琰、于丽丽

修改 | 刘旌

美元基金的连锁反应

作业正在起改动。

曩昔两周金龙战略，中概股的世界日新月异。3月14日收盘时，被以为最能反应在美上市我国公司体现状况的“纳斯达克我国金龙指数”，收于5181.3点，跌幅到达11.7%，创下了该指数有史以来最大的单日跌幅。而上一次的纪录，还保留在金融危机迸发的2008年。

有“海外最大我国股票ETF”之称的中证我国互联网基金的同日跌幅超越11%。2022年以来，该基金跌幅已超越40%，抹去了2013年上市以来的一切涨幅。九年涨幅，一夜归零。

这是商场心情最浓郁的一天。从2021年年头至3月14日，280支在美上市的中概股中有261支跌落。即使拉短时刻轴从年头看起，也有184支中概股跌幅超越20%，其间53支跌至腰斩乃至更低。曩昔两天，「暗涌Waves」从多家美元基金人士处得悉，他们也已暂停了出资，“一切发了TS 、但没有发SPA的deal，悉数放置”。

出资人乃至发生了史无前例的自我置疑。“咱们需求很大的转型。”一家闻名美元基金成长时刻阶段的出资人对咱们失望地表明，他们之前赖以生计的Growth/PE战略或许不再见效。有双币基金最近密布开会，评论财政出资之外还有无新的买卖时机——比方Buyout。

虽然前史上每傍边概股遭受风云时，都会不可避免地涉及美元基金。比方2020年头的瑞幸咖啡造假丑闻。但这次的形式并不相同。

在曩昔二十年的我国新经济浪潮中，美元基金是一股见义勇为的干流。在国内一级商场，相较于人民币，美元基金也长时刻占有着肯定话语权。尤其是伴随着疫情后的美元超发，2020年至2021年上半年，在我国的美元基金大多完结了意料之外的募资，本来令VC们不可思议的10亿美元单期规划，乃至一时刻层出不穷。

在渶策本钱开创人甘剑平回想中，到上一年6月30号，最尖端美元基金背面的首要出资人之一——美国多家大学基金也相继报出了前史最高报答，“有的是50%，乃至是60%”，“要知道，这是几百亿美金的60%。”当然这未必只获益于我国区域。

拐点呈现在上一年7月。当在线教育——这个许多美元组织，尤其是mega fund重押的范畴坍塌之后，有关美元基金在我国的长时刻命运，开端成为一个重复被评论的论题。本年1月，官媒《证券时报》也曾撰文指出，美元基金的现状是金龙战略：“投不进硬科技”，“难征集人民币”。

此次中概股的剧烈崎岖，无疑进一步加重了美元基金的生计焦虑。由于这直接撼动了他们长时刻以来的立身之本：出资新经济公司，建立离岸控股结构，在境外的买卖所上市，退出回笼资金。虽然从表面上来看，受影响最大是次序更靠后的PE基金，但假如状况长时刻没有好转，任何阶段的美元基金都难以逃过。

曩昔两天，「暗涌Waves」采访了多位美元基金人士。他们中的许多人难掩焦虑。有一位刚刚参加一家mega fund的出资人告知咱们，作为一个入行五六年的出资人，他本来只关怀公司和赛道的改动，但这几天他阅读了或许有生以来最多的剖析文章，企图了解他地点的这个职业正在发生什么。

是的，想要在一个大年代中活下去，只看脚下远远不够，你得昂首望望天。

“轻视链”的搬迁

他们或许在同一座CBD里作业，或许会在同一间咖啡厅里唠嗑，也或许一起投入一家公司。但一切人都知道，长时刻以来美元和人民币出资人之间是存在“轻视链”的。

大体的头绪是：一个是主力出资互联网新经济公司，并以境外股市退出为主导的美元商场金龙战略；另一个则是更多押注工业端和确定性时机，由A股退出为中心的人民币商场。

币种没有凹凸之分，但美元与人民币基金之间却隐藏着似有似无的权利格式。比方，LP层面上，美元与人民币出资者的才能判别明显不是等价的，商场中美元基金募人民币基金者许多，而人民币基金能够成功征集美元基金的则是百里挑一。

2019年11月底，洪泰基金5周年年会上，洪泰基金开创人盛希泰当着在场职工和LP的面说：“不做美元基金没有饭吃。”作为本乡基金的典型代表，钟鼎本钱开创合伙人严力也直到征集第二支美元基金时，才觉得自己“上了一级商场的主桌”。在很长一段时刻里，美元基金征集人民币被视为一种反抗钱银周期的出资战略，而人民币成功征集美元基金反倒有种为“团队出资才能背书”的意味。

2009年创业板开市前后，包含红杉我国、IDG本钱在内，一批先觉的美元GP就开端了人民币基金募资，但这好像也不是美元基金的必定挑选。曩昔四年，「暗涌Waves」采访过的多位典型美元出资人，在谈及人民币基金时，他们的心情也较为含糊，根本都是“要点重视、却举动有限”。

比方华平出资、DCM，这两家在本钱商场颇具声望的美元组织，至今也都没有真实意义上的人民币基金。不过据咱们了解，华平现已在活跃筹办人民币基金；DCM在2020年承受咱们采访时也表明，他们现已建立一个人民币主体。

美元基金在我国一级商场的“优越感”还体现在两方从业者的“刻板形象”上。美元基金操盘手多是留洋布景、金融身世，是“寻求改动世界”的立异卫道士，是穿越周期的“时刻朋友”。而人民币基金的从业者们，不是有着“政府布景”、“工业特色”，就多以“草根”、“接地气”的字样来描述，出资标的也多是不sexy、无法解救世界的“传统公司”。

就在盛希泰立誓“不论有多难洪泰都要募美元”的那一年，有超越30家中概股赴美上市。新氧、聚集、跟谁学、斗鱼、网易有道、房多多、青客公寓、荔枝FM……翻看其背面的资方列表，简直清一色的美元基金，即使有少数人民币基金呈现，大多也是美元发家的双币基金。

这已然是曩昔二十年我国一级商场中美本钱间的缩影。老牌人民币基金同创伟业开创人郑伟鹤曾说：“曩昔的20年美元基金和人民币基金同台竞技，最赚钱的案件仍是今天头条，SIG通过这一个项目就发明晰光辉。未来的20年会不会有上千亿人民币的报答金龙战略？或许这是一个可遇不可求的方针。”你能很快从这样一番表态中读出这位人民币老兵的杂乱心情——仰慕、无法，以及一丝不甘。

而形成这一切的的中心是，钱从哪里来。国内美元基金的出资方首要来自四方面：1、外资组织的美元，以捐献基金、养老基金等“长钱”为代表；2、我国人的海外基金，比方各类宗族办公室；3、外国人的财富基金；4、我国组织出资人的美元资金。这其间占比最大的、也被视为最优质的钱的是外资组织的美元。

“美元GP并不是才能比人民币GP强，而是资金性质好。”一位互联网企业家的宗族办公室办理人向「暗涌Waves」着重，人们对美元基金的才能多有谬断：许多人没有意识到，美元基金曩昔的成功“不是个人智识的成功，而是美国式的本钱形式的成功”。

通过国外本钱商场的多年开展，这些“长钱”面临我国股权出资现已形成了老练的“财物装备观念”，即“100元中拿出10元来押注高危险、高报答”。这也使得美元基金均匀能有12-14年的出资期限。耐性与立异的赌性相关。更有耐性、周期更长的美元资金能够发生对立异的强拉动，也成为过往这些年超量报答的膏壤。

与之相较，人民币基金受制于LP的报答要求，往往选用“5+2”的期限设置，这使得人民币更喜爱有确定性报答的项目，然后消减了自身的声量。

另一方面，人民币GP所面临的来自LP的“特殊要求”也杂乱得多。“人民币GP的行为是被多方歪曲的：母基金、险资穿透究竟，仍是许多政府的钱，寻求确定性；政府引导基金，政绩大于盈余；工业本钱也有许多企业家自身和上市公司的考量。”有人民币基金出资人对「暗涌Waves」如此表明。

还有一重要素是退出途径。在科创板呈现前，人民币的中心退出途径A股对上市公司有着明晰的盈余要求，这从源头上止住了曩昔十余年作为我国商业世界干流的互联网公司国内上市的脚步。“审批上，A股比港股严，港股比美股严。美股更活络，流动性也更好。”有基金办理公司的中概股专家向36氪剖析，加之美股从2009年开端的十年大牛市，使得我国互联网神话的主场是在美元基金和境外商场。

募资和退出端的特色也直接影响了美元基金和人民币基金关于标的天壤之别的挑选：人民币基金一般倾向于出资稳健的、方针利好型项目，而美元基金则更偏好危险较高的前沿科技类、互联网类公司。

两类公司的差异，放在曩昔十年的商业世界里，就演化成了美元基金和人民币基金位置和话语权的凹凸。

但现在，当在我国生计的美元基金长时刻依靠的出资人心态、以及退出途径都发生改动时，他们的命运就不止和中概股的一时涨跌有关了。

难解的谜题

曩昔几年，关于美元基金式微的声浪时有显现。这背面的一个要害变量是：人民币商场的转强。

比方人们常谈到的人民币基金存续期过短的问题，其实已有必定改进。一家人民币基金合伙人告知「暗涌Waves」，人民币的LP中，险资、教育基金会以及老练的母基金，都归于相对的长线。事实上，在上一年完结大额人民币募资的基金中，险资的确现已成为要害力气。比方商场盛传在源码本钱最近完结的超70亿人民币募资中，有十家保险资金的参加。

不过，多位承受咱们采访的美元出资人以为，当下对他们最大的应战并不是出资人的问题，而是国内本钱商场的团体转向。

当硬科技成为一条简直消失在一切职业背面的大逻辑时，美元出资人的项目焦虑空前。除了这些项目自身的报答空间、周期等问题之外，“你乃至需求面临找地建厂、和地方政府长时刻互动等资源的靠拢。”一位美元出资人以为，这完满是他原有的才能禀赋之外的。这也根本代表了「暗涌Waves」触摸过的大都美元出资人的主意。

所以，一些美元出资人开端寻觅新年代的“互联网式”时机。比方，web3。有85后美元基金出资人发现，身边的同辈们纷繁从教育、消费、fintech赛道出发向web3前进。但此路也并非我国美元基金出资人们的最佳出路。“投web3仍是要去国外sourcing的，一起要承受很大的社会压力。除了这些，我国web3创业者还不占优势，干流还在欧美创业者这边。”

不过，一家出资了国内我国美元基金的海外母基金向咱们表明，其实有许多双币GP现已在活跃布局“典型人民币项目”，比方智能制作、工业等等。“这或许不是VC们想要的，但对美元PE来说，其实这儿是有一些时机的。”

这儿还有必要交待的一个布景是——正如一位闻名海外母基金的我国担任人在承受「暗涌Waves」采访时所言，现在全球规划都普遍存在创投项目紧缺的问题，“红杉做永续基金，Tiger猛投VC上——一个往后，一个往前，都在必定程度上表明晰这一点。”

年代的分岔口，人才是更活络的风向标。从前由于不同的“薪酬系统”、不同的中后台功率，乃至那虚无缥缈的“身份标志”，罕见美元基金从业者会参加人民币组织。而最近，一家从业多年的金融猎头告知咱们，"有许多人最近自动找过来，表明想看看人民币时机"。

某国有基金出资人告知咱们，最近两年，像招银世界这样的组织连续从高盛、红衫、IDG等美元基金用高职级挖了不少人，"提升乃至是连升两级，比方从出资经理到董事"、"待遇不只能够拉平，乃至更高"。

但上述种种，并不意味着人民币基金就会替代美元。

在甘剑平看来，当下美元基金在A股退出是晓畅的。“除却需求ICP证类公司，美元基金在退出上没有任何问题”， “你现在去注册一个中外合资公司，比5年前简单太多”，“A股最近两年上市、估值比较好的，不论是生物医药仍是半导体，许多都是美元基金在里面，许多开创人自己自身都是外籍华人”。

至于当下许多创业者更倾向于拿人民币的状况，他弥补道：“或许前期如此，但假如想要拿大钱，仍是需求美元基金。”这背面其实是一二级商场间长时刻的隐形逻辑：一个优质的项目，只要一级商场的大型出资组织投入了许多资金，到二级商场才会有出资者接盘。从全球规划的资金体量上看，美元占有干流的状况很难在短期内发生改动。

一家给股权出资组织供给咨询服务的担任人在承受「暗涌Waves」采访时表明，虽然当下人民币基金来势汹汹，但比较来说，美元基金在资金层面的操作会更活络，比方美元能够直接把股票分给LP，然后拿股票的carry，而人民币则否则。

一起，人民币基金商场仍有不少陈疾有待处理。在一家募资三方组织担任人看来，人民币是更杂乱的生态，需求的才能、经历和布景，要求GP是一个高明的多面手。

他举例道：当你面临一个政府引导型基金，你或许需求各种业绩考核，收集各种数据：对经济指标的奉献，完结返投的比率，以及对税收的奉献，以及面临领导换届后的接续问题；当你面临险资，假如对方十分介意能否发生当期收益，意味着或许需求你打折卖老股，而这样无疑会对财政报答带来影响。

除此之外，人民币商场的返投窘境、存续期、出大钱才能等等问题，也仍然待解。

所以这是一场并不会有明晰答案的求解：即使美元基金萎缩是趋势，也不能必定推导出满是人民币基金的全国。关于美元基金在我国的未来，短期内很难得出一个旗帜鲜明的定论。许多直接相关、直接相关，乃至看起来毫无关系的要素，都有或许完全推翻问题的答案。但这不正是咱们身处的这个年代的特征：除了信仰，没有什么是原封不动的。