中泰证浙江银江电子股份有限公司券：新科技消费能否王者归来？

时间：2023-04-22 浏览：77 分类：网络

导言：跟着人口老龄化加快，“机器代替人工”是咱们遍及认同的未来大趋势。曩昔聊到机器代替的论题时，往往把目光放到制造业自动化上，但其实在家电范畴，“机器代替人工”以减轻家庭劳作压力，反而是更简单被掌握住的有确定性的需求，这背面也孕育了扫地机器人、洗地机、洗碗机等一系列家电新消费产品的诞生，带来了它们浸透率前进的长逻辑。但另一方面，“代替人力”也代表对家电智能特点的要求升维，从产品视点看，则意味着对芯片、软硬件一体化的要求前进。从本年看，全球芯片紧缺不仅对轿车产量形成约束，对家电新消费品也形成了必定的短期约束。

从制造业的开展趋势看，实际上都处在迭代阶段，即新式产品代替传统产品，家电职业也是如此。扫地机、投影仪等新消费品范畴归于“科技+消费”的穿插职业，中泰家电团队正好是一个有“跨界”布景的团队，在对穿插职业的研讨上他们擅于打破传统思想，供应独特视角。本年他们在扫地机、投影仪等科技消费品研讨上已宣布多篇具工业视角和前瞻观念的独特研讨。近来我与中泰家电首席邓欣对话，讨论新科技消费的短期体现与长时间逻辑。

李迅雷：你说家电新消费有“科技+消费”两层特点，消费特点很简单了解，科技特点体现在哪里当地？

邓欣：扫地机、投影仪等新消费品往往有一个特别的特点，便是产品处于继续迭代进化中，这一点与手机等消费电子比较相似：比方扫地机、投影仪厂商根本每年都会更新旗舰款产品，在智能性上继续优化晋级；而每一次严重功用的技能迭代，也会影响职业需求的快速开释。

这种产品迭代不同于黑电职业，不是会导致先发者无法堆集优势的技能推翻，而是在原有产品上继续堆集立异，如在堆集了用户家庭数据后，能够对原有算法进行累计优化等，这让原有企业能继续加固其竞赛壁垒，一起这种迭代也让家电新消费不同于其他易定型的传统家电，不因产品同质化而堕入仿照者的剧烈竞赛，体现为职业高集中度、龙头易获超量利润。

总结来看，咱们以为家电新消费的科技特点指企业能经过不断的技能立异，前进产品功用并降低成本，前进进入壁垒；消费特点指职业依然具有经典的品牌、产品、途径三要素，有消费职业长坡厚雪的优势。一起相较白电等更偏价值特点的财物，家电新消费具有更强的生长迸发特点，这都一起造就了科技消费品的出资价值。

李迅雷：上一年能够说是家电新消费的大年，但本年来看，商场对家电新消费的体现呈现了一些争议，原因是什么？

邓欣：李老师您的调查十分敏锐，本年扫地机、投影仪商场的争议点在于：①扫地机：为何低端销量下滑？本年扫地机量平价增，假如拆分价格段来看，呈现的是低打量减，高打量增的状况。②投影仪：为何龙头增速低于职业？依据第三方数据，H1国内投影仪职业增速约40%，但高端定位的龙头公司内销增速根本都在此之下。

扫地机线上零售量分价格带同比(2021年1-7月)

数据来历：奥维云、中泰证券研讨所

李迅雷：那咱们先聊聊扫地机，低端商场弱增加的原因究竟是什么？

邓欣：咱们以为首要是芯片等供应链要素约束了需求。其实中心也是在于咱们刚刚说到的科技特点，智能性的继续前进带来了家电职业对芯片需求的前进。供应侧缺芯直接约束了新消费需求的开释。

榜首，本年因为芯片紧缺，导致品牌方把产能优先供应高端旗舰机型，中低端机型呈现缺货状况；一起芯片大幅度提价，因而厂商对老款产品降价志愿有限，这直接导致了中低端机型收到量价两方面约束。第二，扫地机职业结构中龙头专心中高端价格带，中低端二三线杂牌更多。本年缺芯下龙头芯片供应状况优于二三线，也导致了职业高端体现优于低端，最终形成了“低打量减，高打量增”的局势。

李迅雷：既然如此，为什么投影仪职业状况和扫地机不同，你刚刚说到投影仪中高端产品的增速要比职业低一些？

邓欣：相同来自芯片供应问题的约束。投影仪高端产品对芯片要求高，本年缺芯对它的影响更大。投影仪职业分两条首要技能途径，对芯片要求高、显现作用好、价格高的DLP途径(龙头选用)与和对芯片要求低、显现作用略逊、价格低的LCD途径(平价低端品牌选用)。从从前出售看：冷季一般价格较低的LCD产品销量为干流，但大促季在品牌方会做出价格退让，DLP产品就会在旺季展现出显着的出售弹性。

但是咱们看本年618会发现，DLP产品的大促弹性被显着削弱，首要布景是本年职业大幅缺芯(DLP途径的显现芯片为美国TI独供)，龙头企业没有在大促季做显着的价格退让，因而影响投影仪的直接原因也是缺芯。

投影仪不同显现方法的月度销量占比(淘系)

数据来历：淘系途径收拾、中泰证券研讨所

李迅雷：背面原因都是缺芯，但扫地机是低端产品下滑，投影仪是高端产品受制？你能否详细打开一下二者芯片供应链的差异？

邓欣：好的。实质在于两品类供应链国产化程度不同，投影类开展阶段相较于机器人更处前期。

扫地机芯片供应根本现已完成了有用的国产代替，如国内扫地机职业的主控芯片现已大部分由全志科技、瑞芯微两家国内厂供应。国内龙头在面向国内芯片厂(而非海外大厂)时有更好议价权，简单取得更充沛的芯片供应，所以龙头体现优于二三线，从而助推高端扫地机体现优于低端扫地机。

投影仪的部分芯片仍被海外芯片厂独家独占。投影仪分两条首要技能途径：对芯片要求高、显现作用好、价格高的DLP途径(龙头选用)与和对芯片要求低、显现作用略逊、价格低的LCD途径(平价低端品牌选用)。DLP途径中的所需的光处理芯片(DMD)是美国德州仪器一家独占独供，但反而低端LCD投影途径不存在这一芯片独占问题。所以本年缺芯环境下，无芯片代替计划的DLP途径产品体现弱于对芯片要求低的LCD产品，导致中高端产品体现弱于中低端。

李迅雷：那么缺芯的问题何时能够得到缓解呢？

邓欣：这个问题从本年四季度起将有必定边沿缓解，详细看分几方面：

榜首：半导体缺芯的缓解，咱们以为“价”先于量(价是先导目标)；应注重：①上游视点：上游晶圆厂的产能开释状况：②下流视点：芯片在手机、轿车、IOT几个下流中的分配状况，如手机需求走弱、轿车需求加强都会不同程度影响家电芯片的供应；

未来的边沿或许改进来自：①上游：晶圆厂进入产能开释周期。依据是半导体职业产能开释节奏，部分晶圆厂自2020年下半年开端扩产，按4-6季度扩产周期计，本年下半年到下一年产能将逐月边沿开释；②下流：几大下流需求中手机或许迎来砍单；③途径炒货弱化，终端价格下降，途径芯片库存得以开释。

第二，不同细分品类的供应康复会有节奏先后。考虑海内外紧缺状况，工业链国产代替程度越高，其好转趋势就会更强，因而机器人的康复速度或许先于投影仪。芯片好转后，职业最中心的约束有望被免除，后续有望回归正常放量通道。

李迅雷：好，咱们方才聊的首要是短期职业面对的影响。怎样看家电新消费范畴长时间的出资价值？家电新消费的出资和传统家电出资是否有所不同？

邓欣：家电新消费和传统家电出资最大的不同在于，出资者的注重重心开端从“格式”转向“浸透率”。以白电出资为例，咱们注重的是浸透率较高阶段下，安稳格式和龙头优势带来的出资价值，如格力美的发明的远抢先职业的超量利润率及更小的成绩动摇等。但当时看，咱们在出资新消费时，职业浸透率生长带来的短期增速成为注重点。因为短期的浸透加快或许发明出盈余预期非线性改变的成绩张力。

以洗地机职业为例，这是一个吸尘器的“拖地进化版”产品，切中了我国家庭的拖地刚需而开端快速浸透。参阅奥维云数据，2019年这仍是个或许只要1-2亿规划的小职业，2020年其规划敏捷生长至14亿，2021年奥维估计或许生长至50亿以上规划。职业“J型迸发”曲线中心也诞生了对科沃斯旗下洗地机品牌添可的巨大出资时机。

李迅雷：从格式转向浸透率的说法很有意思，这是代表弱化对结局格式的判别，而要点注重品类当下的生长性？

邓欣：我以为格式一直很重要，它一直决议着职业全体的竞赛程度和盈余才能。但在家电新消费出资中，咱们面对的通常是处于开展前期，浸透率在0-5%阶段的职业，要测验对职业在浸透率生长到50-80%阶段的结局格式做出预判是有难度的，这中心或许伴跟着10-20年维度的生长以及各种改造的发生。

对“当下”和“结局”的了解，可借DCF模型的两端来考虑，一端是3-5年维度的短期折现，一端是10-20年维度的长时间生长。家电新消费出资里短期3-5年的生长或许带来十倍以上的成绩扩张，这部分改变对企业价值的影响现已满足显着，过于注重结局，就或许忽视这一部分的价值。仍以科沃斯旗下添可品牌为例，这一品牌是洗地机职业的品类“新界说者”，短期获取了70%左右的高比例，规划仅三年内完成从0到1(数十亿)的腾跃。商场常常质疑：70%的高比例在消费职业中是否难以继续？结局思想看是否必定会有比例下滑危险？但如从DCF模型看，只是看品类诞生三年维度带来的短期折现，或许就已为公司发明了巨大的价值。

白电出资很多是超出根本面的规模(无危险利率、外资流入、商场风格)，因为浸透率挨近安稳职业增速平稳，所以咱们更注重格式保证下的DCF长时间端，也注重无危险利率、外资流入等对远期折现率的影响。

李迅雷：那么从出资视点看，浸透率的生长就如你所说，或许是非线性的生长曲线，作为出资人怎样去掌握出资时点和时机？

邓欣：浸透率进入高增期的生长推进，往往来自产品周期的改造，更好用的产品是让更多人买单的根底。清洁电器的中心改造点来自“拖地”功用的落地。此前的扫地机器人、吸尘器都是进口货，所以形状更适合海外家庭地毯为主的结构，功用上主打“吸尘”。但关于硬地上为主的我国家庭而言，“拖地”才是刚需。上一年来职业的迸发就首要来自产品投合拖地痛点进行了晋级：如呈现了拖地体现优异的新一代扫地机器人云鲸，以及强化了拖地功用的洗地机添可等。

而当时咱们也注重到，其他赛道也有这样的改造时机。如智能微投职业中，激光光源有望逐步开端代替原有的LED光源，带来显现亮度的显着晋级；此外激光电视在3-5年内存在显着的降本预期，也或许带来新的浸透拐点。集成灶也迎来蒸烤一体机的改造时机：较此前仅集成消毒柜功用的集成灶，新的带蒸箱、烤箱的具有更强功用的集成灶开端在顾客中高速浸透。

李迅雷：假如要给商场做一个未来3-5年家电新消费的出资战略主张，你会怎样引荐？

邓欣：出资主线集中于两个方面：(1)短期产品有改造时机，或许进入快速浸透的职业。咱们主张继续注重这些品类发生革命性改变的节点，首要包含扫地机器人、投影仪、激光电视、集成灶、按摩仪等。(2)长时间切中刚需，有望继续安稳生长的职业。咱们以为刚性需求有望使他们生长为下一个空调、冰洗类的高浸透品类，带来长时间时机。首要包含扫地机、集成灶、洗碗机等。

咱们也将这些品类的空间、浸透、格式特点列表比照，供出资者进行参阅。